Đến 15h30 ngày 22/9, thời hạn cuối để đăng ký và đặt cọc, sổ đăng ký mua lô 79,228 triệu cổ phiếu SEA do SCIC nắm giữ vẫn trống. Lô này tương đương 63,38% vốn Tổng công ty Thủy sản Việt Nam (Seaprodex), tức là người mua sẽ nắm quyền chi phối doanh nghiệp. Theo thông báo của HNX được Người Quan sát đưa tin chiều 23/9, phiên đấu giá dự kiến ngày 29/9 vì thế không đủ điều kiện tổ chức.Người Quan sát
Điều khiến kết quả này đáng mổ xẻ là tài sản đi kèm. Seaprodex đang quản lý khu đất 1.522,2 m² tại số 2-4-6 Đồng Khởi, ở đầu con phố đắt đỏ bậc nhất TP.HCM, hướng ra sông Sài Gòn.Người Quan sát Một lô cổ phần chi phối gắn với vị trí như vậy mà không có ai đặt cọc thì câu hỏi không nằm ở "đất có quý không", mà ở chỗ người mua thực sự nhận được gì cho số tiền bỏ ra. Nhìn vào các con số, phần trả lời nặng ký nhất nằm ở tình trạng pháp lý của chính khu đất đó.
Người mua được đề nghị trả bao nhiêu
Giá khởi điểm cả lô là 8.509,1 tỷ đồng, tương đương khoảng 107.400 đồng/cổ phiếu.Nhà Đầu tư Mức này ứng với định giá toàn bộ Seaprodex vào khoảng 13.400 tỷ đồng.Người Quan sát Trong khi đó, cổ phiếu SEA đóng cửa phiên 23/9 ở 59.700 đồng. Tính lại theo giá này, giá khởi điểm cao hơn thị giá khoảng 80%.
Tuy nhiên, khoảng chênh đó chưa đủ để kết luận giá khởi điểm vô lý. Lô cổ phần mang quyền kiểm soát thường được trả cao hơn giá giao dịch lẻ. Hơn nữa, thị giá SEA là một thước đo kém tin cậy: ba cổ đông lớn đã nắm 95,85% vốn, còn khối lượng khớp lệnh bình quân 10 phiên gần nhất chỉ khoảng 2.600 cổ phiếu mỗi phiên.Nhà Đầu tư Muốn biết mức giá có hợp lý hay không, cần bóc tách xem 13.400 tỷ đồng đó được chống đỡ bởi những tài sản nào.
Phần kinh doanh thủy sản đóng góp bao nhiêu
Điều đáng chú ý đầu tiên trong báo cáo tài chính là mảng kinh doanh cốt lõi khá mỏng. Nửa đầu 2026, Seaprodex có doanh thu thuần gần 435 tỷ đồng và lợi nhuận sau thuế hơn 100 tỷ đồng. Trong đó, lợi nhuận gộp từ bán hàng chỉ gần 72,9 tỷ đồng, thấp hơn phần lãi 74,4 tỷ đồng đến từ các công ty liên kết.Báo Pháp luật Nói đơn giản, doanh nghiệp mang tên thủy sản này kiếm được nhiều hơn từ phần vốn góp ở nơi khác so với từ chính hoạt động bán hàng.
Nơi khác đó chủ yếu là Proconco, nhà sản xuất thức ăn chăn nuôi thương hiệu Con Cò. Seaprodex nắm 22,08% vốn Proconco với giá gốc gần 547 tỷ đồng.Nhà Đầu tư Đến cuối tháng 6/2026, khoản đầu tư này được ghi nhận gần 1.143 tỷ đồng, chiếm hơn 90% tổng giá trị vốn góp vào công ty liên kết. Riêng cổ tức tiền mặt từ Proconco trong nửa đầu năm đã gần 41,93 tỷ đồng.Báo Pháp luật Đây là tài sản tạo dòng tiền thật, nhưng quy mô của nó còn rất xa con số 13.400 tỷ đồng.
Đặt lợi nhuận cạnh mức định giá, khoảng cách càng rõ. Năm 2025, lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ gần 206 tỷ đồng. Theo giá khởi điểm, P/E vào khoảng 65 lần và giá gấp khoảng 5 lần giá trị sổ sách.Nhà Đầu tư Tổng tài sản cuối quý II chỉ hơn 2.910,2 tỷ đồng.Dân trí Cả lợi nhuận lẫn tài sản trên sổ đều không giải thích được mức định giá khoảng 13.400 tỷ đồng. Phần chênh lệch phải nằm ở những tài sản chưa được phản ánh đủ trên sổ sách, và lớn nhất trong số đó là khu đất Đồng Khởi.
Khu đất đã nộp tiền từ 2017 nhưng chưa có sổ
UBND TP.HCM phê duyệt giá đất theo thị trường cho khu 2-4-6 Đồng Khởi từ tháng 12/2015. Để nộp tiền sử dụng đất, Seaprodex vay 250 tỷ đồng từ Công ty Bắc Nam 79, thế chấp bằng 22 triệu cổ phần Proconco.Báo Pháp luật Ngày 27/1/2017, Sở Tài chính TP.HCM xác nhận doanh nghiệp đã hoàn thành nghĩa vụ tài chính.Dân trí
Gần mười năm sau, tính đến 30/6/2026, Seaprodex vẫn chưa được cấp giấy chứng nhận quyền sử dụng đất. Vì vậy, dự án trung tâm thương mại, văn phòng và căn hộ trên khu đất chưa thể khởi công.Báo Pháp luật Trên báo cáo tài chính, khu đất nằm ở dòng chi phí xây dựng cơ bản dở dang với giá trị 692 tỷ đồng.Người Quan sát Hồ sơ quy hoạch năm 2015 cho phép xây tổ hợp cao tối đa 20 tầng, khối tháp phải lùi tối thiểu 15 m so với đường Tôn Đức Thắng.Nhà Đầu tư
Với người mua, chữ "chưa có sổ" thay đổi hẳn phép tính. Giá trị của một khu đất thương mại đến từ dòng tiền mà công trình trên đó tạo ra, như tiền thuê văn phòng, tiền bán căn hộ hay doanh thu khách sạn. Không có giấy chứng nhận thì chưa có giấy phép xây dựng, không có công trình thì chưa có dòng tiền. Người mua lô 63,38% phải trả tiền ngay hôm nay cho một dòng tiền mà chưa ai biết khi nào bắt đầu. Như Nhà Đầu tư phân tích, không thể lấy giá đất thương mại khu Đồng Khởi nhân với diện tích để ra giá trị mà Seaprodex có thể hiện thực hóa.Nhà Đầu tư
Việc định giá còn khó hơn vì báo cáo thẩm định giá làm căn cứ cho mức khởi điểm không được công bố kèm hồ sơ đấu giá.Nhà Đầu tư Nhà đầu tư không biết đơn vị thẩm định đã gán bao nhiêu giá trị cho khu Đồng Khởi, bao nhiêu cho Proconco và bao nhiêu cho các tài sản khác. Họ phải tự dựng lại phép tính từ đầu, trong khi biến số lớn nhất là thời điểm có sổ lại nằm ngoài tầm kiểm soát của chính họ.
Nắm 63,38% vẫn chưa chắc tự quyết được dự án
Lớp vướng mắc tiếp theo ít được nhắc tới hơn nhưng quan trọng với bất kỳ ai định mua để phát triển khu đất. Ngoài SCIC, Địa ốc Ngân Hiệp nắm 24,03% và Đầu tư Redwood nắm 8,44% vốn Seaprodex.Dân trí Ngân Hiệp là công ty con do Novaland sở hữu 99,98% vốn, còn Redwood có tiền thân là một công ty mà Novaland từng là cổ đông lớn.Người Quan sát Cộng lại, các pháp nhân liên quan Novaland nắm khoảng 32,47% vốn.
Theo Điều 148 Luật Doanh nghiệp 2020, nghị quyết của ĐHĐCĐ về dự án đầu tư hoặc bán tài sản có giá trị từ 35% tổng tài sản trở lên cần được cổ đông đại diện từ 65% tổng số phiếu biểu quyết của các cổ đông dự họp tán thành, trừ khi điều lệ công ty quy định khác.Hệ thống Pháp luật Với tổng tài sản khoảng 2.910 tỷ đồng, ngưỡng 35% tương đương hơn 1.000 tỷ đồng. Một tổ hợp 20 tầng ở Đồng Khởi gần như chắc chắn vượt ngưỡng này.
Con số 63,38% nằm dưới mốc 65%. Nếu mọi cổ đông cùng dự họp, người mua lô SCIC không thể một mình thông qua nghị quyết loại này. Nếu nhóm Novaland dự họp và phản đối, người mua chỉ đạt 65% khi phần cổ đông nhỏ dự họp mà không tán thành ở mức khoảng 1,66% vốn trở xuống. Như vậy, việc có triển khai dự án hay không phụ thuộc một phần vào cổ đông lớn thứ hai và vào việc cổ đông nhỏ có đi họp hay không. Người mua trả giá cho quyền chi phối, nhưng chưa có trọn quyền với chính tài sản khiến lô cổ phần đắt.
Nhóm Novaland cũng khó là người trả giá khởi điểm. Cuối năm 2025, các lô SEA lớn được sang tay quanh vùng hơn 34.000 đồng/cổ phiếu, tức giá khởi điểm hiện tại cao gấp hơn 3 lần.Nhà Đầu tư Một cổ đông đã ở sẵn vị trí có thể góp phần cản các nghị quyết quan trọng không có nhiều lý do để trả thêm cho phần còn lại ở mức giá đó. Nhà đầu tư nước ngoài thì không được tham gia phiên đấu giá này, nên tập người mua khả dĩ càng hẹp.Nhà Đầu tư
Lớp nào nặng nhất
Ba lớp cùng tác động nhưng không ngang nhau. Nếu khu đất đã có sổ, mức định giá cao có thể được chống đỡ bằng một dự án cụ thể, còn vấn đề 65% sẽ trở thành chuyện đàm phán giữa hai cổ đông lớn. Khi khu đất chưa có sổ, mọi phép tính khác đều treo theo nó. Vì vậy, dữ liệu hiện có nghiêng về pháp lý khu đất là yếu tố quyết định, còn cơ cấu cổ đông và mức giá so với lợi nhuận là hai yếu tố khuếch đại.
Có một chi tiết cần đọc thận trọng. Đúng ngày hết hạn đặt cọc 22/9, SEA giảm 14,88% xuống 59.500 đồng với khối lượng 76.700 cổ phiếu, cao nhất kể từ giữa tháng 8. Thị trường có thể đã đoán trước kết quả. Nhưng đó cũng có thể chỉ là nhịp chốt lời sau đợt tăng từ vùng 51.000 đồng hồi đầu tháng 8 lên 78.200 đồng ngày 4/9. Với thanh khoản mỏng như SEA, một phiên đơn lẻ không đủ để kết luận.
Seaprodex cũng không phải trường hợp đầu tiên. Trước đó, VNPT từng đưa ra đấu giá hơn 188,7 triệu cổ phiếu MSB với tổng giá trị khoảng 3.441 tỷ đồng nhưng không có ai đăng ký. Lô 23% vốn Thủy điện miền Trung (CHP) với giá khởi điểm cao gấp khoảng 2,2 lần thị giá cũng chung kết cục.CafeF Điểm chung của các ca này là giá khởi điểm được xác lập bằng thẩm định, còn người mua thì trả theo dòng tiền họ nhìn thấy.
Đọc tin thoái vốn thế nào cho đúng
Tin "Nhà nước sắp thoái vốn với giá cao" thường kéo cổ phiếu tăng trước ngày đấu giá, và SEA không ngoại lệ. Tuy nhiên, giá khởi điểm chỉ là mức người bán muốn nhận, chưa phải mức có người sẵn sàng trả. Với SEA, con số 107.400 đồng hiện nên được đọc như một kết quả thẩm định, không phải điểm neo cho thị giá, cho đến khi xuất hiện người mua thật.
Khi đọc một đợt thoái vốn, câu hỏi hữu ích nhất là ai có thể là người mua. Một lô cổ phần gắn với tài sản chưa hoàn thiện pháp lý và có sẵn một cổ đông lớn thứ hai thường chỉ có rất ít người mua khả dĩ, và mỗi người trong số đó đều có quyền chờ.
Với SEA, tín hiệu đầu tiên đáng theo dõi là phương án tiếp theo của SCIC, gồm mức giá khởi điểm mới và cách bán. Một mức giá thấp hơn hẳn, hoặc việc chuyển sang bán thỏa thuận, sẽ cho biết người bán đã chấp nhận khoảng cách với thị trường đến đâu. Tín hiệu quan trọng hơn là bất kỳ thông tin nào về việc cấp giấy chứng nhận quyền sử dụng đất cho khu 2-4-6 Đồng Khởi. Chừng nào khu đất chưa có sổ, phần giá trị lớn nhất của Seaprodex vẫn nằm trên giấy.