Sáng 5/9, Ngân hàng Nhà nước công bố tỷ giá trung tâm kết tuần ở 25.605 đồng/USD, giảm 5 đồng so với cuối tuần trước.Người Quan Sát Một mức giảm nhỏ, nhưng đủ để chấm dứt chuỗi 16 tuần tăng liên tiếp kéo dài từ đầu tháng 5, chuỗi tăng dài nhất của tỷ giá trung tâm kể từ đầu năm 2026.
Bức tranh lớn ở đây không nằm ở việc đồng USD quốc tế yếu đi, số liệu tuần qua cho thấy điều ngược lại. Cái đảo chiều thực sự nằm ở thị trường tiền đồng: lãi suất qua đêm liên ngân hàng bằng VND vừa vượt lãi suất USD lần đầu sau nhiều tuần.
Bốn tháng leo dốc, từng nấc một
Hành trình bắt đầu từ cuối tháng 5. Ngày 25/5, tỷ giá trung tâm ở mức 25.136 đồng, chỉ tăng 2 đồng so với phiên liền trước, một bước đi nhỏ đến mức không ai để ý.Thời báo Tài chính Việt Nam Những bước nhỏ đó lặp lại đều đặn suốt bốn tháng: cuối tháng 6 lên 25.195 đồngThời báo Ngân hàng, và đến 27/7 chạm 25.293 đồng, đúng thời điểm giá bán USD tại các ngân hàng thương mại vượt 26.500 đồng, áp sát trần điều hành 26.523 đồng.FiLi
Khoảng cách gần như bằng không giữa giá niêm yết và trần cho phép hồi cuối tháng 7 là đỉnh điểm áp lực của cả giai đoạn. Đến ngày 4/9, tỷ giá bán tại Vietcombank chỉ còn 26.255 đồng, giảm 5 đồng trong tuần, còn BIDV niêm yết 26.285 đồng, giảm 10 đồng.Thời báo Tài chính Việt Nam Trần bán tham chiếu cùng phiên đã lên 26.835 đồng, nghĩa là khoảng trống giữa giá bán thực tế và trần điều hành đã nới từ vài chục đồng hồi cuối tháng 7 lên gần 600 đồng.Thời báo Tài chính Việt Nam
Áp lực bốn tháng qua có gốc trong nước
Chuỗi tăng này chưa bao giờ sinh ra từ một đồng USD mạnh lên. Theo phân tích của Vietstock, ba nguồn cung ngoại tệ ròng truyền thống của Việt Nam đều suy giảm hoặc đảo dấu trong nửa đầu 2026: cán cân thương mại hàng hóa nhập siêu 16,65 tỷ USD trong khi cùng kỳ 2025 còn xuất siêu 7,95 tỷ USD; kiều hối chuyển về TP.HCM sáu tháng đạt 4,04 tỷ USD, giảm 22,8%; thặng dư du lịch ròng chỉ 0,95 tỷ USD vì chi tiêu của người Việt ra nước ngoài bù trừ gần hết phần thu vào.FiLi
Cùng lúc, dư địa can thiệp bằng dự trữ ngoại hối đã hẹp lại đáng kể: tại lần công bố ngày 18/6/2026, Ngân hàng Nhà nước cho biết quy mô dự trữ ngoại hối nhà nước đạt gần 87,6 tỷ USD, so với đỉnh 111,8 tỷ USD hồi tháng 1/2022.CafeF Quy đổi theo kim ngạch nhập khẩu bình quân nửa đầu năm, con số này chỉ tương đương khoảng 1,85 tháng nhập khẩu, thấp hơn ngưỡng khuyến nghị 3 tháng của IMF, khiến bán ngoại tệ trên diện rộng trở thành công cụ đắt đỏ mà Ngân hàng Nhà nước muốn tránh nếu còn cách khác.
Thị trường tự do đã quay đầu trước hai tháng
Dòng tiền đang dịch chuyển theo cách dễ bị bỏ qua nếu chỉ nhìn vào con số công bố mỗi sáng: tỷ giá trung tâm không dẫn đường mà đi sau thị trường. Giá USD trên thị trường tự do đã giảm 9 tuần liên tiếp tính đến cuối tháng 8, về vùng 25.860-25.890 đồng, trong khi mức niêm yết của Ngân hàng Nhà nước vẫn tăng đều mỗi tuần.Thời báo Tài chính Việt Nam Trong tuần đầu tháng 9, đà giảm tiếp tục: USD tự do lùi thêm 80 đồng, về 25.770-25.810 đồng.Thời báo Tài chính Việt Nam Nói cách khác, nhu cầu găm giữ ngoại tệ trong dân và doanh nghiệp đã yếu đi từ đầu tháng 7, và mức giảm 5 đồng của tỷ giá trung tâm tuần qua chỉ là lúc con số điều hành thừa nhận điều thị trường tự do đã làm từ trước đó gần hai tháng.
Chênh lệch lãi suất vừa đảo dấu
Cơ chế trực tiếp nhất giải thích diễn biến tuần này nằm ở thị trường liên ngân hàng. Phiên 28/8, lãi suất bình quân qua đêm bằng tiền đồng rơi về 1,2%/năm sau khi Ngân hàng Nhà nước bơm ròng 36.262 tỷ đồng, trong khi lãi suất qua đêm bằng USD cùng kỳ hạn ở mức 3,65%/năm.Người Quan Sát Giữ USD qua đêm khi đó lãi hơn giữ tiền đồng khoảng 2,45 điểm phần trăm.
Đến phiên 3/9, tương quan đó đảo ngược hoàn toàn: lãi suất bình quân liên ngân hàng bằng tiền đồng giao dịch ở mức qua đêm 6%, một tuần 6,35%, một tháng 6,5%, trong khi lãi suất USD gần như đứng yên ở 3,65%.Người Quan Sát Giữ tiền đồng qua đêm bỗng lãi hơn giữ USD khoảng 2,35 điểm phần trăm. Cùng phiên, Ngân hàng Nhà nước chào thầu và cho trúng toàn bộ 5.625 tỷ đồng kỳ hạn 7 ngày ở lãi suất 4,5%/năm, đưa khối lượng lưu hành trên kênh cầm cố lên 248.031 tỷ đồng, đúng công cụ mà Vietstock mô tả là phòng vệ tỷ giá có chi phí thấp nhất còn khả dụng khi dự trữ ngoại hối là ràng buộc cứng: nới rộng chênh lệch lãi suất có lợi cho nội tệ, thay vì bán ngoại tệ ra.
Ba cách giải thích, và cách nào có sức nặng hơn
Diễn biến tuần qua có ít nhất ba lời giải, không loại trừ nhau.
Lời giải thứ nhất, đồng USD quốc tế yếu đi, là yếu nhất về mặt số liệu. Chỉ số DXY chốt phiên 28/8 ở 99,17 điểm và phiên 4/9 ở 98,97 điểm, chỉ giảm 0,2% cả tuần (DB: DXY), và sau báo cáo việc làm Mỹ tháng 8 vượt dự báo tối 4/9, DXY bật lại lên 99,16 điểm, coi như đứng nguyên cả tuần.Thời báo Tài chính Việt Nam
Lời giải thứ hai là kỳ vọng chính sách Fed dịch chuyển: Thống đốc Fed Christopher Waller phát tín hiệu nghiêng về giữ nguyên lãi suất trong cuộc họp tháng 9 nếu lạm phát tiếp tục hạ nhiệt, kéo xác suất thị trường định giá một đợt tăng lãi suất từ 68% ngày 1/9 xuống còn quanh 50%.CNBC Yếu tố này có thật nhưng chỉ tác động gián tiếp, và đã bị báo cáo việc làm cuối tuần làm loãng đi.
Lời giải thứ ba, chênh lệch lãi suất trong nước đảo dấu cộng với cung cầu ngoại tệ nội địa đã dịu từ trước, là lời giải khớp nhất với dữ liệu: cả ba mức giá đều đi xuống cùng lúc, gồm tỷ giá trung tâm, giá niêm yết ngân hàng và giá tự do, đúng vào tuần lãi suất tiền đồng vọt lên trên lãi suất USD.
Một lưu ý để không đọc quá đà: kỳ nghỉ 2/9 làm nhu cầu tiền mặt tăng vọt, và cú nhảy lãi suất qua đêm từ 1,2% lên 6% có phần đóng góp của yếu tố mùa vụ này. Mức chênh lệch dương với USD chỉ thực sự có ý nghĩa nếu nó còn giữ được sau khi thanh khoản mùa lễ đi qua, điều chưa thể khẳng định ở thời điểm hiện tại.
Nhà đầu tư cá nhân đọc điều này thế nào
Với người gửi tiết kiệm, mặt bằng lãi suất tiền đồng được giữ ở mức cao là hệ quả kỹ thuật của việc bảo vệ tỷ giá bằng chênh lệch lãi suất, chứ không phải bằng dự trữ ngoại hối. Chừng nào áp lực ngoại tệ chưa biến mất, kịch bản cơ sở vẫn là lãi suất huy động kỳ hạn ngắn và trung bình neo ở vùng cao.
Với danh mục trái phiếu, kỳ hạn ngắn ít chịu thiệt hại định giá hơn khi đường cong lợi suất dịch lên; lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm chốt phiên 3/9 ở 4,45%.Người Quan Sát Với doanh nghiệp nhập khẩu và cổ phiếu có dư nợ ngoại tệ, một tuần tỷ giá đi ngang chưa đủ đổi bức tranh chi phí cả quý, nhưng dừng đà bào mòn biên lợi nhuận đã kéo dài bốn tháng. Với vàng, tỷ giá quy đổi hạ nhiệt bớt một lực đẩy giá trong nước, dù chênh lệch với giá thế giới vẫn chủ yếu do cung cầu nội địa quyết định.
Hai tín hiệu cho tuần tới
Cột mốc gần nhất là báo cáo lạm phát Mỹ tháng 8, công bố ngày 11/9, vì chính ông Waller đã đặt điều kiện quyết định tháng 9 vào chính con số này. Nếu lạm phát nóng hơn dự báo, kỳ vọng Fed tăng lãi suất quay lại và áp lực lên tỷ giá có thể được tái lập nhanh.
Tín hiệu thứ hai gần gũi hơn với thị trường trong nước và ít được nhắc đến: lãi suất qua đêm bằng tiền đồng có neo được trên mức 3,65% của USD sau khi thanh khoản mùa lễ đi qua hay không. Nếu nó rơi lại vùng 1-2% như hồi cuối tháng 8, hàng phòng vệ rẻ nhất của tỷ giá biến mất, và chuỗi 16 tuần vừa khép lại có thể chỉ là một quãng nghỉ giữa xu hướng tăng dài hơi. Nếu nó neo trên 4% sau kỳ nghỉ, tuần vừa rồi mới thực sự xứng đáng gọi là điểm đảo chiều.