Tổng công ty 36 (mã G36, sàn UPCoM) vừa thông qua hợp đồng vay 252 tỷ đồng với ông Nguyễn Đăng Hùng, em trai của Chủ tịch HĐQT Nguyễn Đăng Giáp.Người quan sát Con số tuyệt đối không phải điều đáng chú ý nhất. Ba điều khoản đi kèm mới là thứ nhà đầu tư cần đọc kỹ: lãi suất 9,4% một năm, không có tài sản bảo đảm, và thời hạn vay chỉ đúng một tháng.
Với một doanh nghiệp xây dựng, tiền vay kỳ hạn một tháng gần như không thể là vốn cho dự án, vì hạ tầng hay bất động sản tính bằng năm chứ không tính bằng tuần. Khoản tiền vào rồi ra trong 30 ngày thường phục vụ việc khác: bù chỗ hụt dòng tiền ngắn hạn, trả một nghĩa vụ đến hạn, hoặc giữ số dư cho một cam kết nào đó. Đây là chi tiết nhà đầu tư mới hay bỏ qua, vì con số tuyệt đối luôn bắt mắt hơn kỳ hạn.
Khoản vay mới lớn hơn toàn bộ dư nợ đang có với chính người cho vay
Ông Hùng không phải người xa lạ với bảng cân đối của G36. Đến cuối quý II/2026, doanh nghiệp còn dư nợ với ông gồm 55 tỷ đồng ngắn hạn và 127 tỷ đồng dài hạn, tổng cộng 182 tỷ đồng.Người quan sát Nói cách khác, hợp đồng 252 tỷ đồng vừa duyệt lớn hơn toàn bộ số tiền doanh nghiệp đang nợ chính người này. Đặt cạnh tổng dư nợ vay và nợ thuê tài chính của G36 tại ngày 30/6/2026 là khoảng 924 tỷ đồng, một hợp đồng đơn lẻ đang tương đương hơn một phần tư quy mô vay của cả doanh nghiệp.
Cơ cấu kỳ hạn cũng cho thấy áp lực nằm ở phần ngắn. Cuối năm 2025, dư nợ vay của G36 lên gần 999,9 tỷ đồng, trong đó 672,8 tỷ đồng là vay ngắn hạn, tức 67,3%. Đến giữa năm 2026, tỷ trọng ngắn hạn hạ về 55,2% khi công ty chuyển một phần sang kỳ hạn dài. Việc hạ tỷ trọng nợ ngắn hạn là cải thiện thật, nhưng nó không xóa được thực tế doanh nghiệp vẫn phải xoay từng khoản đến hạn bằng nguồn vay mới, và hợp đồng 252 tỷ đồng vừa duyệt là ví dụ mới nhất.
Tiền lãi đang ăn hết phần lợi nhuận
Đây mới là con số quyết định. Năm 2025, chi phí lãi vay của G36 là 70,25 tỷ đồng, trong khi lợi nhuận sau thuế cả năm chỉ đạt 27,03 tỷ đồng.Nhà đầu tư Tiền trả lãi gấp khoảng 2,6 lần tiền lãi giữ lại được. Với dư nợ quanh 900 đến 1.000 tỷ đồng, mỗi điểm phần trăm lãi suất thay đổi đều đi thẳng vào kết quả kinh doanh.
Con số 27,03 tỷ đồng lợi nhuận năm 2025 từng được mô tả là hoàn thành 133,3% kế hoạch năm, và nhà đầu tư mới rất dễ dừng lại ở tỷ lệ đẹp này. Nhưng kế hoạch mà doanh nghiệp tự đặt cho năm 2025 chỉ là 20,27 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế trên nền vốn điều lệ 1.037,45 tỷ đồng.Nhà đầu tư Vượt một kế hoạch thấp không giống với việc kinh doanh tốt lên.
Chi tiết ít được nhắc hơn nằm ở quý cuối năm: riêng quý IV/2025, G36 lỗ sau thuế 14,72 tỷ đồng dù doanh thu quý đạt 751,46 tỷ đồng, do lợi nhuận của công ty con BOT 36.71 giảm.Nhà đầu tư Cả năm vẫn dương nhờ ba quý trước gánh. Một con số tổng năm đẹp có thể che một quý âm ngay sát thời điểm nhà đầu tư ra quyết định.
Sang nửa đầu 2026, G36 ghi nhận 441 tỷ đồng doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế gần 19 tỷ đồng, chưa bằng một phần tư mức 1.948,97 tỷ đồng doanh thu cả năm 2025.Người quan sát Nhìn xa hơn, năm 2015 doanh thu của Tổng công ty 36 từng xấp xỉ 3.800 tỷ đồng, nghĩa là doanh nghiệp đã co lại hơn một nửa quy mô sau một thập kỷ.
Đồng hồ cát của khoản vay một tháng
Điều báo cáo tài chính chưa nói rõ là: 30 ngày tới, khoản 252 tỷ đồng này sẽ đi đâu. Nếu được trả đúng hạn như hợp đồng, đó là dấu hiệu dòng tiền của G36 có thể tự xoay sau một cú vấp ngắn. Nếu được gia hạn hoặc thay bằng một hợp đồng tương tự, đó là dấu hiệu doanh nghiệp đang phụ thuộc vào nguồn vốn gia đình để duy trì thanh khoản, chứ không còn là hỗ trợ tình huống một lần.
Gia đình Chủ tịch gắn với G36 ở cả hai phía: sở hữu và cho vay. Ông Nguyễn Đăng Giáp, Chủ tịch HĐQT Tổng công ty 36, nắm 17.886.131 cổ phiếu, tương đương 17,24% vốn, là cổ đông cá nhân lớn nhất và chỉ đứng sau Bộ Quốc phòng với 18,38%. Ông Hùng nắm 1,58%. Cộng cả nhóm, các thành viên gia đình ông Giáp sở hữu hơn 27,1 triệu cổ phiếu G36, giá trị thị trường khoảng 240 tỷ đồng.Người quan sát
Hai kênh vốn, hai mức độ tin cậy khác nhau
Việc doanh nghiệp dựa vào tài sản cá nhân của lãnh đạo cũng đã có tiền lệ. Tháng 8/2022, G36 công bố cầm cố 12,54 triệu cổ phiếu thuộc sở hữu của ông Giáp để bảo đảm nghĩa vụ vay vốn ngân hàng.Tin nhanh chứng khoán Tháng 10/2023, doanh nghiệp tiếp tục thế chấp thêm 5 triệu cổ phiếu của ông Giáp cho BIDV chi nhánh Hoàn Kiếm.Tin nhanh chứng khoán
Đặt hai kênh vốn này cạnh nhau sẽ thấy điều đáng đọc nhất: khi vay ngân hàng, G36 phải mang cổ phiếu cá nhân của Chủ tịch ra bảo đảm; khi vay người trong nhà, doanh nghiệp không cần tài sản bảo đảm nào. Chênh lệch điều kiện giữa hai kênh cho biết bên nào đang định giá rủi ro của G36 chặt hơn.
Thị trường đang định giá G36 thế nào
Cổ phiếu G36 đóng cửa phiên 21/8 ở 8.900 đồng, tương ứng vốn hóa khoảng 923 tỷ đồng, tức thị trường đang định giá toàn bộ doanh nghiệp gần đúng bằng số tiền doanh nghiệp đang đi vay. Giá đã giảm khoảng 30% kể từ vùng 12.800 đồng đầu tháng 2/2026, chạm đáy 8.500 đồng ngày 22/7 rồi đi ngang.
Đáng lưu ý hơn giá là thanh khoản: khối lượng khớp lệnh bình quân 20 phiên gần nhất chỉ còn 43.740 cổ phiếu một phiên, bằng khoảng một phần tư mức bình quân sáu tháng là 173.013 cổ phiếu. Với tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng chỉ khoảng 0,60 và sở hữu nước ngoài bằng 0%, một lệnh bán vài trăm nghìn đơn vị đủ để làm lệch giá.
Về định giá, P/B của G36 quanh 0,97 lần, tức giao dịch sát giá trị sổ sách 10.559 đồng một cổ phiếu. P/E gần như không dùng được: EPS quý II/2026 chỉ 27,89 đồng đẩy chỉ số này lên 365,7 lần. Khi lợi nhuận mỏng và thất thường, P/E mất ý nghĩa và P/B là thước đo đáng tin hơn trong trường hợp này.
Bốn câu hỏi khi đọc một khoản vay bên liên quan
Vay từ người có liên quan trong ban lãnh đạo tự nó không phải sai phạm. Luật cho phép, và trong nhiều trường hợp đây là nguồn vốn nhanh, rẻ hơn ngân hàng. Vấn đề là nhà đầu tư cần đọc đúng thứ giao dịch đó tiết lộ, qua bốn câu hỏi áp dụng được cho bất kỳ doanh nghiệp niêm yết nào có giao dịch tương tự.
Thứ nhất, kỳ hạn là bao lâu: kỳ hạn dài đi cùng dự án cụ thể thường là vốn đầu tư thật, còn kỳ hạn một đến ba tháng gần như luôn là vá dòng tiền. Thứ hai, có tài sản bảo đảm không, và điều kiện đó khác gì so với khoản vay ngân hàng cùng thời kỳ; chênh lệch giữa hai kênh cho biết ngân hàng đang nhìn hồ sơ tín dụng của doanh nghiệp ra sao. Thứ ba, giao dịch có lặp lại không: một lần là hỗ trợ tình huống, lặp lại nhiều năm với dư nợ tăng dần là dấu hiệu doanh nghiệp đã quen với nguồn vốn này thay vì tự tạo ra dòng tiền. Thứ tư, chi phí lãi vay so với lợi nhuận là bao nhiêu: khi tiền trả lãi gấp nhiều lần lợi nhuận sau thuế, phần lớn giá trị doanh nghiệp tạo ra đang chảy sang chủ nợ, cổ đông chỉ nhận phần còn lại sau cùng.
Tín hiệu cần theo dõi
Với hồ sơ hiện tại, mức chiết khấu về gần giá trị sổ sách của G36 không tự động là cơ hội. Ở nhóm vốn hóa nhỏ trên UPCoM có thanh khoản mỏng, P/B dưới 1 lần thường phản ánh chi phí rủi ro thanh khoản và rủi ro lợi nhuận hơn là phản ánh sự rẻ. Cách tiếp cận thận trọng với hồ sơ dạng này là xếp cổ phiếu vào nhóm rủi ro cao trong danh mục, thay vì nhóm giá trị, cho đến khi có thêm dữ liệu.
Ba dữ liệu sắp tới sẽ trả lời câu hỏi thay cho mọi phán đoán lúc này: báo cáo tài chính quý III/2026 cho biết khoản vay 252 tỷ đồng đã được trả trong một tháng như hợp đồng hay được gia hạn; thuyết minh giao dịch với bên liên quan cho biết dư nợ với ông Hùng tăng tiếp hay giảm về; và chi phí lãi vay lũy kế cho biết gánh nặng tài chính có nhẹ đi so với mức 70,25 tỷ đồng của năm 2025 hay không. Ba con số này, chứ không phải diễn biến giá cổ phiếu trong ngắn hạn, mới là căn cứ để đánh giá lại hồ sơ rủi ro của G36.