Có một niềm tin gần như mặc định trong giới đầu tư cá nhân: doanh nghiệp ăn nên làm ra, lợi nhuận tăng bằng lần, khi lên sàn thì thị trường sẽ trả giá cao hơn ngày chào sàn. Niềm tin này không sai về bản chất. Về dài hạn, giá cổ phiếu vẫn đi theo lợi nhuận. Nhưng lớp cổ phiếu mới lên sàn một năm qua đang kể một câu chuyện ngược lại, và nhóm phản bác mạnh nhất chính là nhóm có báo cáo tài chính đẹp nhất.
31 mã mới, khoảng cách giữa hai đầu quá xa để bỏ qua
Từ tháng 8/2025 đến tháng 8/2026, thị trường đón thêm 31 mã cổ phiếu mới với tổng vốn hóa hơn 450.000 tỷ đồng, trong đó 8 mã trên HOSE và 23 mã trên UPCoM.Thương Trường Tính đến ngày 13/8/2026, trong 29 mã đã phát sinh giao dịch, 19 mã đứng trên giá tham chiếu phiên chào sàn và 10 mã nằm dưới. Tỷ lệ 19 trên 10 nghe khá dễ chịu, nhưng vấn đề nằm ở khoảng cách giữa hai đầu chứ không phải số lượng.
Mã tăng mạnh nhất là RGG trên UPCoM, tăng khoảng 278% so với tham chiếu phiên đầu tiên, tức thị giá lên gần 3,8 lần điểm xuất phát.Thương Trường F88 tăng 173,8%. Ở đầu ngược lại, VBT của Vận tải Bảo Thắng mất khoảng 69% giá trị, CCS giảm hơn 40%, GDH mất gần 40%. Nếu chất lượng tăng trưởng thực sự là biến số quyết định giá, lẽ ra các doanh nghiệp lãi nhiều nhất phải nằm ở đầu tăng. Thực tế thì ngược lại, và đây là điều đáng bóc tách kỹ hơn.
Ba tân binh lớn nhất đều lãi lớn, nhưng giá lại tệ nhất
Trong bốn cổ phiếu vốn hóa lớn nhất nhóm tân binh, ba mã là công ty chứng khoán: TCBS (mã TCX), VPS (mã VCK) và VPBankS (mã VPX), đều bắt đầu giao dịch trong những tháng cuối năm 2025.Thương Trường Kết quả kinh doanh của cả ba đều thuộc nhóm sáng nhất thị trường. VPBankS báo lãi trước thuế quý II/2026 đạt 2.159 tỷ đồng, gấp 4 lần cùng kỳ, lũy kế nửa đầu năm gần 2.700 tỷ đồng. VPS đạt 2.925 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế trong 6 tháng, tăng 63%. TCBS ghi nhận 3.555 tỷ đồng, tăng 17%.
Còn giá cổ phiếu, tính đến 13/8/2026: VCK thấp hơn hơn 21% so với tham chiếu phiên đầu tiên, VPX giảm trên 25%, TCX chỉ tăng gần 4%. Điều báo cáo tài chính không nói ra là: lợi nhuận gấp 4 lần cùng kỳ và giá thấp hơn ngày đầu một phần tư là hai con số hoàn toàn có thể cùng đúng một lúc.
Đến giữa phiên sáng 19/8, TCX đang ở 39.400 đồng, VCK ở 29.200 đồng và VPX ở 24.550 đồng (dữ liệu nội bộ Investify). Riêng VPX, giá tham chiếu ngày chào sàn 11/12/2025 là 33.900 đồng và cổ phiếu đóng cửa phiên đầu tiên ở 30.800 đồng, tức giảm ngay 9,14% ngay trong ngày ra mắt.Báo Đầu tư
Không phải lỗi của thị trường chung
Lời giải thích dễ nghĩ đến nhất là thị trường chung đã giảm nên tân binh giảm theo. Dữ liệu chỉ số không ủng hộ cách đọc này. Ngày TCX chào sàn 21/10/2025, VN-Index đóng cửa ở 1.663,43 điểm. Ngày VPX chào sàn 11/12/2025, chỉ số ở 1.698,90 điểm. Ngày VCK chào sàn 16/12/2025, chỉ số ở 1.679,18 điểm. Giữa phiên sáng 19/8/2026, VN-Index đang giao dịch quanh 1.722 điểm, giảm nhẹ khoảng 0,55% trong phiên (dữ liệu nội bộ Investify).
Nghĩa là chỉ số hiện cao hơn mặt bằng của cả ba ngày chào sàn đó. Một thị trường chung không giảm thì không thể giải thích được mức mất giá 21% đến 27% của ba mã cụ thể. Rủi ro thực sự phải nằm gần các mã này hơn, không phải ở biến động chung của VN-Index.
Giá chào sàn đã trả trước phần tăng trưởng
Lời giải đầu tiên đến từ chính mức giá khởi điểm. TCX chào sàn ngày 21/10/2025 với giá tham chiếu 46.800 đồng, tương đương vốn hóa hơn 108.000 tỷ đồng ngay ngày đầu, với đợt chào bán được đặt mua gấp 2,5 lần lượng chào bán.VnEconomy Một mức giá được thiết lập trong bầu không khí như vậy đã gánh sẵn kịch bản tăng trưởng của những năm tới. Khi lợi nhuận thực tế về đúng như kỳ vọng, giá không có lý do bật thêm, vì phần bật đó đã được trả trước rồi.
Đây là điểm khác biệt cốt lõi giữa cổ phiếu mới niêm yết và cổ phiếu đã giao dịch lâu năm. Với cổ phiếu cũ, thị trường có nhiều năm để dò ra mức giá hợp lý. Với cổ phiếu mới, mức giá đầu tiên do bên bán và bên tư vấn đề xuất, thường ở đúng thời điểm câu chuyện doanh nghiệp được kể ở phiên bản thuyết phục nhất.
Nguồn thu chính của nhóm này đang co lại
Lời giải thứ hai sắc hơn, và riêng cho nhóm công ty chứng khoán. Doanh thu môi giới và dư nợ cho vay ký quỹ của một công ty chứng khoán phụ thuộc trực tiếp vào giá trị giao dịch hằng ngày của thị trường. Chỉ số đó đang đi xuống rõ rệt.
Giá trị khớp lệnh bình quân mỗi phiên trên HOSE đạt 31.461 tỷ đồng trong tháng 1/2026, còn 13 phiên đầu tháng 8/2026 chỉ đạt 13.357 tỷ đồng mỗi phiên (dữ liệu nội bộ Investify), chưa bằng một nửa. Đỉnh của quý III là tháng 7 với 14.471 tỷ đồng mỗi phiên, và tháng 8 đang thấp hơn mốc đó khoảng 7,7%.
Ở đây có một sự lệch pha mà nhà đầu tư mới rất dễ bỏ qua: lợi nhuận nhìn về phía sau, còn giá cổ phiếu nhìn về phía trước. Khoản lãi nửa đầu năm 2026 của các công ty chứng khoán được tạo ra trong giai đoạn thanh khoản còn ở mặt bằng cao. Giá cổ phiếu hôm nay lại đang chiết khấu mặt bằng thanh khoản của các quý tới. Khi hai mặt bằng này khác nhau, báo cáo tài chính đẹp và giá cổ phiếu giảm có thể cùng tồn tại mà không mâu thuẫn gì cả.
Còn một yếu tố nữa cần được gọi tên thay vì bỏ qua: nguồn cung cổ phiếu. Lượng hàng mới liên tục đổ vào thị trường trong lúc dòng tiền co lại tạo thêm áp lực lên mặt bằng định giá, và bản thân nhóm công ty chứng khoán đang là bên phát hành tích cực nhất. Các nguyên nhân này cùng tác động, không thể quy hết cho một cái duy nhất.
Nhóm tăng bằng lần không chơi cùng sân với TCX hay VPX
Vậy còn RGG hay F88, những mã tăng bằng lần thì sao? Câu trả lời trung thực là chúng không cùng điều kiện với các tân binh vốn hóa lớn. Phần lớn cổ phiếu có biên độ tăng lớn thuộc nhóm vốn hóa nhỏ trên UPCoM, nơi nhiều doanh nghiệp chỉ có vốn hóa vài chục đến vài trăm tỷ đồng, lượng cổ phiếu tự do chuyển nhượng mỏng và biên độ dao động mỗi phiên rộng hơn HOSE. Với quy mô đó, một lượng tiền khiêm tốn cũng đủ đẩy giá lên bằng lần. Còn một cổ phiếu vốn hóa hơn 100.000 tỷ đồng cần dòng tiền lớn hơn nhiều bậc chỉ để nhích thêm vài phần trăm. So sánh mức sinh lời của hai nhóm này với nhau rồi rút ra kết luận về chất lượng doanh nghiệp là so sai đơn vị.
Trên chính sàn HOSE, bức tranh cũng khiêm tốn hơn nhiều so với kỳ vọng tăng bằng lần. HPA của Phát triển Nông nghiệp Hòa Phát chào sàn tháng 2/2026 với giá tham chiếu điều chỉnh 39.610 đồng, đến giữa phiên sáng 19/8 đang ở 27.400 đồng, thấp hơn khoảng 30,8% (dữ liệu nội bộ Investify). GEL của Hạ tầng GELEX từng tăng lên 34.550 đồng trong phiên đầu, hiện quanh 29.100 đồng, gần như về lại điểm xuất phát (dữ liệu nội bộ Investify). Điện Máy Xanh niêm yết ngày 6/8 với giá 80.000 đồng, có lúc lên 88.500 đồng ngày 17/8, giữa phiên sáng 19/8 lùi về 81.100 đồng (dữ liệu nội bộ Investify), dù doanh nghiệp báo lãi trước thuế nửa đầu năm 6.094 tỷ đồng, tăng 72%.
Khung đọc cho LPS và Kafi
Câu chuyện này chưa dừng lại, vì hàng mới vẫn đang tới. Ngày 18/8, hơn 1,4 tỷ cổ phiếu LPS của Chứng khoán LPBank chính thức giao dịch trên HOSE với giá tham chiếu 30.000 đồng, vốn hóa ước hơn 42.000 tỷ đồng.Dân Việt Kết phiên chào sàn, cổ phiếu dừng ở 31.800 đồng, tăng 6% và không chạm trần.Báo Mới Doanh nghiệp lãi sau thuế gần 575 tỷ đồng trong nửa đầu năm, gấp 2,3 lần cùng kỳ, và mới hoàn thành khoảng 42% kế hoạch lợi nhuận cả năm.
Chứng khoán Kafi cũng đang chuẩn bị chào bán 125 triệu cổ phiếu ra công chúng với giá tối thiểu 15.000 đồng, dự kiến huy động ít nhất 1.875 tỷ đồng, trong đó khoảng 1.312 tỷ đồng dành cho hoạt động cho vay ký quỹ.Tin Nhanh Chứng Khoán Điểm chung của cả hai đợt huy động là phần lớn vốn chảy vào cho vay ký quỹ, mà quy mô cho vay ký quỹ lại nở ra hay co lại theo chính giá trị giao dịch của thị trường. Nói cách khác, nhà đầu tư mua các cổ phiếu này không chỉ mua kết quả kinh doanh nửa đầu năm, mà đang đặt cược vào việc thanh khoản HOSE sẽ quay lại mặt bằng nào trong các quý tới.
Với một cổ phiếu vừa lên sàn, tăng trưởng lợi nhuận là điều kiện cần, không phải điều kiện đủ. Phần kết quả còn lại được quyết định bởi hai câu hỏi: giá chào sàn đã trả trước bao nhiêu phần của tăng trưởng đó, và nguồn thu chính của doanh nghiệp có phụ thuộc vào một biến số đang co lại hay không. Bằng chứng hiện tại chưa đủ để khẳng định LPS hay Kafi sẽ đi theo quỹ đạo nào trong hai quỹ đạo đã thấy ở TCX, VCK, VPX. Mức thận trọng hợp lý là chờ ít nhất một kỳ báo cáo tài chính sau ngày niêm yết, để đối chiếu lợi nhuận thực tế với mặt bằng thanh khoản mới, thay vì giải ngân theo không khí phiên chào sàn.
Tín hiệu cụ thể đáng theo dõi trong quý IV: giá trị khớp lệnh bình quân mỗi phiên trên HOSE có trở lại vùng trên 20.000 tỷ đồng, hay tiếp tục quanh 13.000 tỷ đồng như hiện nay.