USD/JPY giảm từ 163,48 yên đổi một đô la Mỹ ngày 30/7 xuống 160,57 yên ngày 31/7. Một nhịp đi xuống gần 1,8% trong một phiên là đủ lớn để buộc thị trường phải nhìn lại rủi ro của các vị thế bán yên. Tuy vậy, bức tranh lớn cho thấy một cú phản ứng mạnh không tự động biến thành xu hướng mới. Thứ quyết định đường đi bền hơn của đồng yên vẫn là chênh lệch lợi suất giữa Mỹ và Nhật Bản.
Đó là điểm cần tách bạch khi đọc biến động cuối tháng 7. Hành động trên thị trường ngoại hối có thể thay đổi giá trong vài giờ, nhưng động cơ giữ giao dịch trong nhiều tuần lại nằm ở khoản chênh lệch lãi suất. Khi động cơ đó còn lớn, tỷ giá có thể hồi phục sau cú sốc ban đầu.
Cú giảm nhanh đã thay đổi rủi ro ngắn hạn
Nhìn vào con số, USD/JPY đã giảm 2,91 yên chỉ trong một phiên. So với mức 163,77 ngày 24/7, tỷ giá tại ngày 31/7 thấp hơn khoảng 1,96%. Với người đi vay yên để nắm giữ tài sản định giá bằng đô la Mỹ, biến động này không phải chi tiết kỹ thuật: họ phải mua lại yên đắt hơn để tất toán khoản vay.
Điều đó có thể khởi phát một vòng phản hồi quen thuộc. Khi tỷ giá đi ngược, một phần vị thế bán yên bị đóng. Việc mua yên để đóng vị thế lại hỗ trợ đồng tiền này trong ngắn hạn, nhất là lúc thanh khoản mỏng. Vì thế, phản ứng ban đầu thường lớn hơn thay đổi thực tế trong nền kinh tế.
Không nên quy toàn bộ mức giảm về một nguyên nhân. Đóng vị thế, thanh khoản cuối tháng và kỳ vọng chính sách đều có thể cùng tác động. Dữ liệu hiện có chưa đủ để phân bổ chính xác phần đóng góp của từng yếu tố.
Điều can thiệp làm được và chưa làm được
Can thiệp mua nội tệ tạo ra ngưỡng rủi ro mới cho người bán đồng tiền đó. Họ phải tính cả khả năng tỷ giá bị đẩy ngược nhanh bởi một giao dịch quy mô lớn. Vì vậy, tín hiệu chính sách có thể hiệu quả ngay cả khi không quan sát thấy giao dịch chính thức.
Nhưng thị trường cần phân biệt tín hiệu với quy mô nguồn lực. Bộ Tài chính Nhật Bản công bố tổng giá trị can thiệp theo tháng, còn chi tiết về ngày giao dịch và loại tiền được công bố theo quý; dữ liệu cho giai đoạn cuối tháng 7 đến cuối tháng 8 dự kiến xuất hiện ngày 28/8.MOF Japan Trước khi số liệu đó được công bố, mọi ước tính về quy mô cần được xem là ước tính, không phải bằng chứng về một cam kết kéo dài.
Một lần hành động có thể khiến bên bán yên chịu lỗ và rút lui vài ngày. Sức răn đe lâu hơn chỉ hình thành nếu thị trường tin hành động có thể lặp lại. Nếu USD/JPY nhanh chóng quay về vùng trước cú sốc mà không có thay đổi ở lãi suất hay kỳ vọng lãi suất, lực kéo kinh tế vẫn mạnh hơn hiệu ứng bất ngờ.
Chênh lệch lãi suất vẫn là lực kéo của giao dịch vay yên
Cơ chế nền tảng không phức tạp. Nhà đầu tư vay một đồng tiền có lãi suất thấp, đổi sang đồng tiền có lãi suất cao hơn và nắm giữ tài sản sinh lãi. Phần chênh lệch là khoản bù đắp kỳ vọng, miễn là biến động tỷ giá không lấy đi toàn bộ lợi ích đó. Đồng yên từng là một nguồn vốn phù hợp với cơ chế này vì lãi suất ở Nhật Bản thấp hơn nhiều thị trường phát triển khác.
Ngày 29/7, Fed giữ vùng mục tiêu lãi suất quỹ liên bang ở 3,5–3,75%.Federal Reserve Hai ngày sau, BOJ quyết định duy trì định hướng để lãi suất qua đêm không bảo đảm ở quanh 1,0%.BOJ Ngay cả khi so cận dưới của vùng mục tiêu Mỹ với mức của Nhật Bản, chênh lệch vẫn tối thiểu 2,5 điểm phần trăm.
Đây là lý do không nên gọi một phiên giảm tỷ giá là đảo chiều đã được xác nhận. Can thiệp có thể làm tăng chi phí nắm giữ vị thế bán yên. Nhưng khi chênh lệch lãi suất còn rộng, giao dịch vay yên vẫn có phần thưởng kinh tế rõ ràng. Một cú sốc tỷ giá cần đủ lớn hoặc đủ dai dẳng để bù lại phần thưởng ấy thì hành vi phân bổ vốn mới thay đổi bền vững.
Lãi suất chính sách không phải biến số duy nhất. Lợi suất trái phiếu Mỹ và Nhật, kỳ vọng về các cuộc họp tới và khẩu vị rủi ro toàn cầu đều ảnh hưởng đến quyết định. Song chúng cùng trả lời một câu hỏi: lợi ích khi nắm tài sản bằng đô la Mỹ còn lớn hơn rủi ro tỷ giá của khoản vay yên hay không?
Ba tín hiệu để phân biệt phản ứng và xu hướng
Tín hiệu đầu tiên là cấu trúc giá sau cú giảm. Một phiên thấp hơn chưa nói nhiều bằng chuỗi nhiều phiên tạo đỉnh thấp hơn và đáy thấp hơn của USD/JPY. Nếu tỷ giá giữ được vùng thấp mới khi thanh khoản trở lại bình thường, thị trường đang chấp nhận một mức cân bằng khác. Nếu giá bật lại nhanh, phản ứng nhiều khả năng vẫn chủ yếu là đóng vị thế ngắn hạn.
Tín hiệu thứ hai là sự thu hẹp thực chất của chênh lệch lợi suất. Điều cần quan sát không chỉ là lời nói của các ngân hàng trung ương mà là diễn biến trên thị trường trái phiếu và các quyết định chính sách sau đó. Lợi suất Mỹ hạ, lợi suất Nhật tăng hoặc cả hai cùng xảy ra sẽ tạo nền đỡ tốt hơn cho yên. Nếu khoảng cách này không đổi, áp lực quay lại giao dịch vay yên vẫn còn.
Tín hiệu cuối cùng là mức lan truyền sang các tài sản rủi ro. Khi một giao dịch vay yên bị tháo gỡ trên diện rộng, nhà đầu tư có thể bán các tài sản đã mua bằng nguồn vốn đó để đổi lại yên. Chứng khoán, trái phiếu và các thị trường châu Á có thể cùng chịu áp lực. Dù vậy, một phiên giảm của chỉ số không đủ chứng minh cơ chế này; cần nhìn diễn biến đồng thời và kéo dài qua nhiều phiên.
Điều nhà đầu tư Việt Nam nên theo dõi
Với nhà đầu tư Việt Nam, đồng yên không nhất thiết là một khoản đầu tư trực tiếp để giao dịch. Nhưng nó là thước đo hữu ích về khẩu vị rủi ro toàn cầu. Một đợt yên mạnh lên đi kèm việc tháo gỡ giao dịch vay yên có thể làm các thị trường quốc tế biến động hơn, từ đó ảnh hưởng đến dòng vốn và tâm lý tại châu Á.
Thesis ở thời điểm này là: rào cản đối với vị thế bán yên đã cao hơn, nhưng chưa có đủ bằng chứng để khẳng định xu hướng mạnh lên bền vững của đồng yên. Rủi ro này chỉ thay đổi đáng kể nếu USD/JPY tiếp tục suy yếu sau khi hiệu ứng ngắn hạn qua đi, đồng thời chênh lệch lợi suất Mỹ - Nhật thu hẹp. Số liệu can thiệp của Nhật Bản công bố cuối tháng 8 và các tín hiệu chính sách kế tiếp sẽ giúp kiểm tra cả hai điều kiện đó.
Trong các phiên tới, hãy theo dõi USD/JPY, lợi suất hai nước và mức lan tỏa biến động sang các lớp tài sản. Đặt chúng cạnh nhau sẽ giúp tránh nhầm một phản ứng mạnh với một xu hướng đã hoàn tất.